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Industrie : des excès (rédigé le 30/04/2014)

Depuis quelques mois, les investisseurs font le pari de la reprise économique, aux Etats-Unis bien sûr, mais dans le reste du monde occidental également. Les réformes menées par certains pays du Vieux Continent, l’interventionnisme accru de la Banque centrale européenne et une profonde croyance dans l’alternance mécanique des cycles économiques ont conduit les gérants à jouer la reprise, après des années de turbulences économiques. Ils se sont ainsi détournés des valeurs offrant les profils les plus solides pour s’intéresser aux groupes cycliques. Du fait de son exposition marquée à la conjoncture, l’industrie a bénéficié d’un fort courant acheteur. Reste à savoir si les opérateurs n’ont pas vendu la peau de l’ours un peu tôt...

Une hausse sensible des valorisations

Les valeurs de l’industrie ont, en quelques mois, rattrapé leur retard sur les compartiments et les titres qui avaient initié, voire précédé, le dernier mouvement de hausse des marchés. Les bénéfices des entreprises n’ayant pas encore véritablement profité de la supposée reprise à venir, c’est une expansion des multiples de valorisation qui a permis au secteur de se distinguer en Bourse. Le coefficient de capitalisation des résultats des valeurs industrielles a ainsi bondi de près de 50 % en dix-huit mois, en partie grâce à l’annonce d’un retour à la croissance, même modeste, de la zone euro au 2ème trimestre 2013. Dans le secteur automobile, les équipementiers se sont particulièrement distingués alors que les analystes anticipent une reprise de la demande européenne de véhicules particuliers en 2014. Valeo se paie ainsi 17 fois ses profits 2013 et 14 fois ceux estimés pour l’exercice en cours, soit des ratios inconnus depuis l’année 2007. Le marché est un peu moins généreux avec Michelin même si le phénomène reste le même : la valorisation du titre est nettement supérieure à sa moyenne historique. Parmi nos favorites, cette constatation peut être faite pour les CCR 2013 et 2014 de Schneider Electric (18 et 16,5), Saint-Gobain (23 et 17,5), Lafarge (17 et 14) ou encore Veolia Environnement (42 et 30). Dans tous les cas, la valorisation est en outre supérieure à la moyenne affichée par le reste de la cote. Bref, l’industrie se paie de plus en plus cher sur la base de simples anticipations.

Quel potentiel en Bourse ?

Compte tenu de la prime affichée par le secteur, la probabilité de voir les multiples de valorisation continuer de croître est faible. Il va donc être nécessaire que l’économie européenne accélère, que les entreprises industrielles soient capables d’en profiter au niveau de leurs revenus sans souffrir dans le même temps du ralentissement des émergents et enfin que le levier opérationnel soit au rendez-vous pour déboucher sur une hausse sensible des bénéfices, laquelle justifiera a posteriori les niveaux actuels de valorisation. Or, la Bundesbank vient d’indiquer que la première économie européenne connaîtrait un net ralentissement au 2ème trimestre. Dans le même temps, les émergents se font moins dynamiques et la baisse de leurs devises pèse sur les comptes des entreprises. Enfin, les réductions de coûts vont en s’amenuisant, ce qui réduit le potentiel d’amélioration des marges. Avec des CCR le plus souvent supérieurs à la moyenne du marché, les valeurs industrielles devraient donc avoir toutes les difficultés à répondre aux attentes élevées des investisseurs.

Pour retrouver des ratios en ligne avec la moyenne du marché, l’industrie devrait en théorie afficher une hausse de 20 % de ses profits en 2014. Nous n’y croyons guère alors que les révisions en baisse opérées par les analystes se poursuivent à bon rythme. C’est pourquoi nous avons récemment opéré des ventes/allègements sur l’ensemble de ces valeurs. Si reprise il y a, il semble bien qu’elle soit inscrite dans les cours de ces cycliques. Si l’économie déçoit, la sanction sera alors à la hauteur du parcours affiché au fil des derniers mois. Soyez donc prudent sur ce compartiment.

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